Poulaillon : entreprise de boulangerie cotée en bourse
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Code mnémonique : ALPOU
Code ISIN : FR0013015583
Date de l’analyse : 01 juillet 2024
Cours au jour de l’analyse : 4,80 €
Capitalisation au jour de l’analyse : 24 millions d’euros
Déontologie : je détiens une position acheteuse sur cette société au jour de l’analyse
Prix de Revient Unitaire (P.R.U) : 4,77 €
Type de Valeur : Croissance
Avertissement
Cet article n’est pas un conseil en investissement mais mon avis personnel donné à titre d’information. Investir en bourse comporte des risques de perte en capital
Chiffres-Clés
Présentation de la société
Petite capitalisation de 25 millions d’euros, Poulaillon est une entreprise de boulangerie cotée en bourse sur Euronext Growth Paris depuis novembre 2015.
Présente principalement dans l’est de la France, l’entreprise a été fondée par Paul Poulaillon en 1973. Parti de rien, il a ouvert à 22 ans sa première boulangerie à Mulhouse. En 2023, le groupe est désormais composé de 65 points de vente (dont 10 en franchise).
Devenue entreprise familiale puisque ses deux enfants occupent des fonctions dirigeantes au sein de l’entreprise, cette dernière a su diversifier son activité initiale de boulangerie et est aujourd’hui composée de 3 pôles :
– Le pôle réseau de magasins
– Le pôle vente auprès des Grandes et Moyennes Surfaces (G.M.S) et des professionnels
– Le pôle eau minérale
Histoire de l’entreprise
1973 : Ouverture de la première boulangerie à Mulhouse par M. Paul Poulaillon et son épouse Marie-France
1982 : Une deuxième boulangerie est ouverte
1994 : Leur fils, Fabien, rejoint le groupe. Dans les années 90, une gamme traiteur est crée
1999 : Leur fille, Magali, rejoint également l’entreprise familiale
2002 : Début de l’expansion du réseau de points de vente Poulaillon
2003 : Le groupe fait l’acquisition du site industriel de Saint-Loup sur Semouse (70) afin d’y fabriquer sa gamme de produits apéritifs surgelés
2004 : Les époux Poulaillon rachètent la source de Velleminfroy (70). Cette dernière sera intégrée au groupe en 2015 et sera le principal motif de l’introduction en bourse cette même année
2012 : Un nouveau site administratif et de production est construit à Wittelsheim (68)
2015 : Poulaillon est introduit en bourse sur Euronext Growth Paris en novembre. A cette date, le groupe compte 36 points de vente et 500 collaborateurs
2017 : L’entreprise achète un nouveau site de production à Saint-Vit (25) qui est agrandit en 2021 pour accroitre sa production et accompagner le développement du groupe
2023 : Le groupe compte désormais 65 points de vente majoritairement dans le nord-est de la France. Pour la première fois dans l’histoire du groupe, le seuil de 100 millions d’euros de chiffre d’affaires est franchit
Actionnariat
Activités de l’entreprise
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- Répartition par activité du chiffre d’affaires 2023
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- Répartition par famille de produit du chiffre d’affaires en 2023
1 – Le pole réseau de magasins
Dirigé désormais par la fille de Paul Poulaillon, Magali Poulaillon, le réseau de magasins vend des produits de boulangerie ou de pâtisserie. Au fil de son développement, Poulaillon a su diversifier son activité en proposant de la restauration rapide et une partie traiteur.
À l’échelle du groupe, le pôle réseau de magasins participe pour 58% au chiffre d’affaires total de Poulaillon.
Ce dernier se développe, petit à petit, à un rythme d’ouvertures de magasins compris entre deux et cinq par an.
Lors de l’introduction en bourse en 2015, Poulaillon était composé de 36 points de vente et 500 employés travaillaient pour le groupe. L’entreprise a, en à peine dix ans, doublée son nombre de magasins et son nombre d’employés.
Poulaillon suit les tendances actuelles du secteur de la boulangerie : élargissement de leur offre, nouveau mode de consommation avec la mise en place de drive dans certains magasins, etc… La boulangerie traditionnelle laisse sa place à des boulangeries qui empruntent leurs méthodes à la restauration.
Néanmoins, le secteur est très concurrentiel.
En effet, si Poulaillon est cotée en bourse, elle n’en reste pas moins un petit acteur de la boulangerie en France. Présente quasiment uniquement dans l’est de la France, réalisant un chiffre d’affaires d’un peu plus de 100 millions d’euros en 2023, et ce pour la première fois de son histoire, des acteurs comme Paul ou La Brioche Dorée, pour ne citer qu’eux, réalisent des chiffres d’affaires bien plus importants.
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- Répartition du réseau de magasins en 2023
2 – Le pole vente auprès des G.M.S et des professionnels
En complément de ses activités auprès de la clientèle de particuliers à travers ses magasins, Poulaillon a également développé un pôle vente auprès de professionnels.
Contribuant pour 38% aux résultats financiers du groupe, ce pôle est géré par le fils du fondateur Fabien Poulaillon.
La grande distribution est la plus grande contributrice au chiffre d’affaires de ce pôle. Néanmoins, d’autres marchés existent avec notamment le marché des stations services d’autoroutes ou la restauration hors domicile. Il s’agit principalement d’une activité traiteur, de la vente de sandwichs ou de pains protéinés à destination de maisons de retraite.
Le pôle connait aussi un beau développement avec un potentiel qui paraît très intéressant. Les prochains rapports financiers nous apporteront des éléments qui nous permettront de confirmer ce potentiel.
3 – Le pole eau minérale
Paul Poulaillon a connu la source de Velleminfroy, située en Haute-Saône, dans les années 1970. Laissée à l’abandon pendant de nombreuses années, les époux Poulaillon la rachète, avec leur patrimoine personnel, en 2004.
En 2015, elle sera rattachée au groupe (mais à hauteur de 43% par le jeu des conventions règlementées) et sera l’une des causes de l’introduction en bourse.
Le pôle eau minérale est le plus récent au sein du groupe Poulaillon.
C’est aussi celui qui est le moins rentable. En effet, ce dernier est, depuis de nombreuses années, en perte à cause des investissements importants à réaliser.
Malgré une présence dans le groupe Poulaillon depuis maintenant presque 10 ans, à l’heure où j’écris ces lignes (juin 2024), l’eau minérale ne contribue qu’à 3% au chiffre d’affaires du groupe.
Le pôle a connu de nombreuses difficultés dans son développement.
Cela a entraîné de nombreux changements de stratégie et de positionnement. En effet, initialement positionnée comme une eau minérale haut de gamme et vendue à un prix élevé, l’eau de Velleminfroy connaît, depuis quelques mois, un changement de positionnement marketing. Le développement de l’embouteillage en plastique (plutôt que l’emballage en verre du lancement) et une baisse de tarifs des bouteilles démontrent que l’objectif est désormais de faire davantage de volumes pour devenir enfin rentable.
Fabien Poulaillon, dans cet article, estime que l’équilibre devrait être atteint d’ici 2025.
Il faudra voir désormais si ce positionnement sera pérenne dans le temps pour permettre à l’eau minérale de ne plus être un foyer de perte pour le groupe Poulaillon.
Analyse Fondamentale
L’analyse fondamentale consiste en une analyse financière mais aussi en une analyse plus globale de la société.
Il est même plus important de commencer par cette dernière avant de rentrer dans le détail des chiffres afin de savoir si l’entreprise est déjà intéressante au-delà des chiffres.
Nous allons donc, dans cette partie, nous intéresser à l’analyse globale de l’entreprise puis à l’analyse financière dans un second temps.
1 – L’analyse globale de la société
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- L’activité de l’entreprise
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Comme expliqué dans l’article sur le livre « Et si vous en saviez assez pour gagner en bourse » de Peter Lynch, il est important de comprendre les activités des entreprises dans lesquelles nous investissons.
Nous en avons déjà parlé plus haut dans cet article, l’activité de l’entreprise est facile à comprendre. Une partie boulangerie, pâtisserie et traiteur ainsi qu’une autre activité de production d’eau minérale.
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- Le secteur d’activité
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Le secteur d’activité est concurrentiel et les marges y sont faibles. Néanmoins, l’activité de la boulangerie en France est en croissance grâce à une diversification des activités et à des méthodes empruntées à la restauration.
Poulaillon reste un petit acteur de la boulangerie en France car comme mentionné également plus haut, d’autres acteurs sont bien plus importants en terme de nombres de magasins ou de chiffres d’affaires par exemple. Néanmoins, Poulaillon se développe bien depuis son introduction en bourse et son assise dans l’est de la France est importante.
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- La structure de l’actionnariat
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L’actionnariat est familiale puisque la famille Poulaillon détient 76% du capital de l’entreprise. Le flottant est donc faible ce qui peut entraîner des fluctuations de cours importantes mais la liquidité reste correcte pour une si petite capitalisation.
A titre personnel, j’apprécie les entreprises familiales car elles ont généralement une vision long terme et investissent pour l’avenir.
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- Les intérêts des actionnaires majoritaires sont-ils alignés avec ceux des minoritaires ?
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Depuis son introduction en bourse, il ne me semble pas avoir connu de périodes où la famille Poulaillon, actionnaire majoritaire, n’a pas respecté les minoritaires.
Il n’y a eu aucune dilution du capital puisque le nombre d’actions est le même depuis 2015. C’est un bon point.
Même durant les années COVID de 2020 à 2022, période où de nombreuses entreprises ont souffert (et Poulaillon en a fait partie), l’entreprise a certes vu ses bilans financiers se dégrader mais aucune augmentation de capital n’a été réalisée.
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- La gouvernance d’entreprise
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La gouvernance d’entreprise est bonne, la famille Poulaillon dit ce qu’elle fait et fait ce qu’elle dit. Quand bien même lorsque l’activité n’est pas une réussite comme l’activité eau minérale. Certains parleront d’entêtement, d’autres de pugnacité : à vous de choisir votre camp !
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- Les conventions règlementées
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Pour rappel, les conventions règlementées sont des accords entre une société et une personne liée à cette dernière (actionnaires, dirigeants etc). Elles ont pour but d’éviter les potentiels conflits d’intérêts entre les différents acteurs au sein d’une société.
Dans le cas de Poulaillon, il existe de nombreuses conventions règlementées. Vous les trouverez en cliquant sur ce lien.
Certaines, comme les conventions de trésorerie, sont néanmoins un peu embêtantes pour les actionnaires minoritaires. Je pense notamment à la convention d’avance de trésorerie de 4 millions d’euros de l’entreprise Poulaillon à la société Eaux Minérales de Velleminfroy. Cela pose un souci car le pôle eau minérale appartient à la famille à 57% mais c’est l’entreprise Poulaillon et l’ensemble des actionnaires qui financent cette avance.
2 – L’analyse financière
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- Evolution du chiffre d’affaires de 2017 à 2023
Le chiffre d’affaires n’est pas vraiment un indicateur financier sur lequel je m’attarde. Néanmoins, c’est un premier chiffre à regarder lors de l’analyse fondamentale d’une société car il est révélateur du fait qu’une entreprise arrive à gagner de l’argent.
A titre personnel, lorsque j’analyse des sociétés, si l’une d’elle a un chiffre d’affaires décroissant, c’est un signe négatif qui fait que je ne pousse même pas l’analyse plus loin et passe à une autre entreprise.
Dans le cas de Poulaillon, nous voyons que le chiffre d’affaires est en hausse depuis 2017, à l’exception des années 2020 et 2021, années de la période COVID où les magasins ont du être fermés et la consommation ralentie.
En 2023, le groupe Poulaillon réalise pour la première fois de son histoire un chiffre d’affaires de plus de 100 millions d’euros. Il faut toutefois relativiser ce chiffre de par le fait que depuis 2022, nous connaissons une inflation importante entrainant une hausse des prix et donc du chiffre d’affaires. Cependant, les coûts de production augmentent également pour le groupe.
Ainsi, il faudra plus s’intéresser aux flux de trésorerie et aux marges qui seront des indicateurs plus précis de la santé financière de l’entreprise.
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- Les flux de trésorerie
La période du COVID 19 a été une période compliquée pour Poulaillon. Avec les différents confinements, l’entreprise a connu un ralentissement dans son développement.
Néanmoins, les chiffres de 2023 m’ont rassuré. Certes, tout n’est pas parfait : les marges sont faibles, l’activité eau minérale perd toujours de l’argent et les frais de personnels augmentent.
Néanmoins, il existe de nombreux point qui montrent que la situation s’améliore grandement. Le chiffre d’affaire a dépassé les 100 millions d’euros pour la première fois de l’histoire de l’entreprise.
Le résultat net connaît une forte progression et les flux de trésorerie dépassent les 10 millions d’euros. Et si Poulaillon dépensent énormément dans ses investissements (plus de 7 millions encore pour 2022), ces derniers ont pour but de développer l’outil industriel. Ce qui devrait permettre, lors des prochains exercices comptables, d’améliorer les résultats financiers.
Les remboursements d’emprunts bancaires détériorent également la trésorerie mais la dette diminue petit à petit, ce qui est un bon point car ces dernières années l’endettement était un peu trop important.
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- Le compte de résultat
Le compte de résultat démontre que, et comme indiqué plus haut, le chiffre d’affaires et le résultat net ont connu une hausse importante.
Il faut néanmoins relativiser ce chiffre car les dépenses en marchandises et en charges de personnels ont elles aussi connu une hausse importante. En effet, l’inflation fait que le chiffre d’affaire augmente mais la matière première nécessaire à la confection des produits et les charges de personnel aussi.
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- Le bilan
Quelques ratios financiers (2023)
PER : 5,81
Avec Poulaillon, nous sommes en présence d’une société de croissance mais dont le PER ne représente qu’à peine 6x les bénéfices net par action. Pour rappel, le PER se calcule en divisant le cours de l’action par le bénéfice net par action. Dans mon cas, mon P.R.U est de 4,77 € et le B.N.A est de 0,82 € soit un P.E.R de 5,81
Dette / EBITDA (ou EBE en français) : 2,62
Le ratio dette / EBE permet de calculer le nombre d’années nécessaire à une entreprise pour rembourser sa dette grâce à son Excédent Brut d’Exploitation. On considère, qu’en fonction de son activité, une entreprise ne devra pas dépasser un ratio compris entre x2 et x4 car, au-delà, la dette sera difficilement soutenable
J’investis rarement dans des entreprises qui ont une dette importante. Poulaillon est donc l’exception qui confirme la règle. Ce qui a fait la différence dans mon choix d’investir dans cette dernière c’est que les flux de trésorerie sont importants. Et que j’ai l’impression, en consultant le rapport annuel 2023, que la dette est désormais un sujet pour l’entreprise et que la famille Poulaillon souhaite la réduire. C’est d’ailleurs le cas puisqu’avec le COVID-19, ce ratio était monté à 4,69. En deux ans, Poulaillon a su, grâce à son E.B.E, réduire drastiquement sa dette. Et ce, malgré des investissements importants dans les outils de production et les pertes dans l’activité eau
VE / EBITDA (ou EBE en français) : 4,45
Ce ratio permet de déterminer la valeur d’une entreprise. Plus le ratio sera faible, plus l’entreprise sera sous-évaluée. On considère qu’un ratio sous les 10 indique que l’entreprise n’est pas surévaluée
VE / FCF : 21
Ce ratio permet d’évaluer la capacité d’autofinancement de l’entreprise. Un ratio élevé indique que cette dernière génère suffisamment d’argent. Pour le calculer, on doit diviser la valeur d’entreprise par les flux de trésorerie libre (ou free cash flow en anglais)
Dans le cas de Poulaillon, la dette provoque la baisse de ce ratio mais j’estime qu’il devrait s’améliorer dans les prochaines années avec la réduction de la dette
Ma thèse d’investissement sur l’entreprise Poulaillon est que cette dernière est amenée à se développer, petit à petit, par la création de nouvelles boulangeries (en augmentant la part des franchisés pour réduire les coûts de la détention en propre) tout en ayant également pour objectif de réduire la dette.
On peut voir dans les comptes que, depuis la fin de la période COVID (l’année 2022 visible dans le rapport annuel 2023), la dette diminue (ce qui devenait plus que nécessaire). J’ai hâte de voir le rapport annuel de l’année prochaine afin de vérifier que c’est une tendance qui va perdurer.
La principale problématique de l’entreprise est le secteur de l’eau qui ne fait que perdre de l’argent et qui a fait l’objet de nombreux investissements qui ne portent pas (encore) leurs fruits.
Néanmoins, les pertes sont de moins en moins importantes et on peut penser que la famille dirigeante, qui a su partir d’une seule boulangerie pour en détenir plus d’une soixantaine, saura rendre bénéficaire cette activité (bien que cela ne soit pas le cas depuis plus de 8 ans à l’heure où j’écris ces lignes).
Dernier point, les flux d’investissements divers et variés (les outils de production comme les usines de production de Saint-Vit ou de Velleminfroy par exemple) ont l’air de ralentir. Ces derniers ont été importants au cours des dernières années et ont eu un impact fort sur les résultats de l’entreprise.
En conclusion, j’ai confiance en cette entreprise pour faire croître ses bénéfices année après année. Certes, je ne m’attends pas à une croissance extraordinaire chaque année et à doubler le capital investi en six mois. Mais étant un investisseur long terme, je compte détenir l’entreprise Poulaillon de longues années.